Privire asupra sectorului energetic de la BVB – producători – câştigătorul este…NUCLEARELECTRICA

publicat in 27/02/2021 15:14

Companii discutate: SNP, SNG, SNN, COTE, TGN, TEL, EL, RRC, PTR

5 aprecieri nete


Dacă ne uităm la sectorul energetic de la BVB, există 3 domenii: producători (SNP (OMV PETROM S.A.), SNG (S.N.G.N. ROMGAZ S.A.), SNN (S.N. NUCLEARELECTRICA S.A.)), transportatori – utilităţi (COTE (CONPET SA), TGN (S.N.T.G.N. TRANSGAZ S.A.), TEL (C.N.T.E.E. TRANSELECTRICA)) şi distribuitori (EL (SOCIETATEA ENERGETICA ELECTRICA S.A.)). Pe lângă aceştia, mai există şi nume mai mici (RRC (ROMPETROL RAFINARE S.A.), PTR (ROMPETROL WELL SERVICES S.A.), MWGP21 (MW GREEN POWER EXPORT S.A.)). Scopul prezentului articol este o privire asupra celor 3 mari producători mai sus menţionaţi, care tocmai au raportat şi rezultatele preliminare pe 2020.

 

SNP (OMV PETROM S.A.)

Pasul 1 – Business-ul

Personal, nu sunt interesat în business-ul SNP (OMV PETROM S.A.) pe termen lung, deoarece:

  • Este un business în declin secular (ne referim la petrol, care fiind un mare poluator, se doreşte a fi înlocuit undeva în intervalul 2030 - 2050)
  • Majoritatea resurselor companiei sunt zăcăminte vechi, cu durată de viaţă rămasă destul de mică / costuri de exploatare destul de mari
  • Preţul petrolului (în special, dar şi al gazelor mai puţin) este extrem de fluctuant chiar şi pe termen scurt şi mediu, fiind dependent de o serie de factori incerţi. Desigur, compania compensează într-o măsură prin segmentul de rafinare, dar vedem că şi produsele respective au cereri ce nu pot fi prea clar estimate nici pe termen scurt şi mediu

Acestea fiind zise, pot fi interesat pe termen foarte scurt dacă apar oportunităţi clare. O astfel de oportunitate a fost prin 2016, când Fondul Proprietatea a reuşit contra-performanţa de a vinde o mare parte din acţiunile SNP (OMV PETROM S.A.) pe care le deţinea la preţuri de care chiar şi statul roman s-ar fi minunat la privatizare. Am crezut că va mai veni un astfel de moment, la o ulterioară vânzare, dar nu a mai venit.

În contextul actual, am fost chiar surprins de decizia SNP (OMV PETROM S.A.) de a acorda dividende mari anul acesta, dividende care nu sunt suportate de cash-flow. Nu cred că aceasta este o politică sănătoasă pentru o companie din acest domeniu.

SNP (OMV PETROM S.A.) se descalifică, deci, încă de la acest pas pe scara mea.

 

SNG (S.N.G.N. ROMGAZ S.A.)

Pasul 1 – Business-ul

  • Necesarul de gaze în România se prognozează a fi cam cu 10% mai mare în 2030. Ulterior, gazul încă va juca un rol important în mixul energetic, pe fondul reducerii în primul rând a ponderii surselor mari poluatoare (cărbune, petrol); şi, dincolo de producerea de energie electrică, ne referim aici şi la consumatorii casnici
  • Preţul gazelor este şi el fluctuant sau limitat (şi chiar cel al energiei electrice, celălalt segment al SNG (S.N.G.N. ROMGAZ S.A.)), dar oricum, nu chiar ca preţul petrolului
  • Un mix destul de incâlcit (dar care poate oferi ceva flexibilitate, pe de altă parte) între producţia de gaze autohtonă, cumpărarea de gaze ruseşti pentru revânzare, investiţii pentru extinderea capacităţii autohtone prin exploatări în Marea Neagră sau pentru rafinare, la care se adaugă producerea de energie electrică

SNG (S.N.G.N. ROMGAZ S.A.) se califică, trecem la pasul următor, deşi cu unele rezerve.

Pasul 2 – Situaţia financiară

  • Un surplus mare de cash, cu circa 1741 mil. lei în cash şi echivalente şi doar 8.7 mil. lei datorii
  • Veniturile pe 2020 sunt în scădere cu circa 21% faţă de 2019, “pe fondul pandemiei” (conform declaraţiilor companiei). Paradoxal însă, cheltuielile sunt într-o scădere masivă, datorită faptului că nu s-a mai important gaz rusesc pentru revânzare, ceea ce a făcut ca profitul să fie cam cu 10% mai mare, pe lângă o scădere mare a cheltuielilor cu amortizarea (ce spuneam de acea flexibilitate)! Aceasta înseamnă însă şi că, dacă cererea va reveni, se va relua importul de gaz rusesc la acele preţuri mari, deci, cu efecte inverse asupra profitului anul viitor (ce spuneam de acel mix incâlcit)?!
  • În strategia de dezvoltare până în 2025, am găsit nişte investiţii foarte mari planificate (pe lângă producţia de gaze şi energie şi parteneriatul pentru Marea Neagră, vor să investească şi într-o fabrică de producere a metanolului). Ca să avem un nivel de comparaţie, investiţiile anuale în 2022-2023 sunt în jur de 3000 mil. lei (totale, nu am găsit dacă se bizuie şi pe ceva fonduri nerambursabile), în condiţiile în care profitul pe 2020 a fost 1254 mil. lei. Aceasta înseamnă apelarea la datorii masive anii viitori (desigur, în speranţa că vor da roade ulterior), totuşi posibil ca dividendul de exemplu să fie mult mai sub presiune anii viitori

Cu o oarecare rezervă deci, aş arunca o primă privire şi către pasul următor

Pasul 3.1. – Fair Value – Multipli

  • Multiplul EV/EBITDA este 4.4x, uşor mai ridicat decât media ultimilor 5 ani (normal poate după upgrade-ul BVB de la FTSE Russell)

Este posibil să fie, deci, undeva la Fair Value, cu o incertitudine însă mare, ceea ce mă face să nu trec la pasul următor (pe moment, urmăresc însă dacă multiplii mai scad un pic sau dacă apare vreo conjunctură favorabilă)

 

SNN (S.N. NUCLEARELECTRICA S.A.)

Pasul 1 – Business-ul

  • Producţia de energie electrică nu mi-e teamă că va dispărea în curând, pe de altă parte trebuie să avem în vedere un trend secular către creşterea eficienţei energetice
  • Preţul energiei poate să fluctueze, desigur (ne amintim preţurile extrem de deprimate din 2016 pe fondul crizei de supraproducţie de energie electrică în Europa), însă acestea par să fie nişte evenimente foarte rare, mult mai rare decât căderile preţului petrolului sau chiar al gazelor naturale.
  • Energia nucleară are producţie de bandă, nefiind influenţată de factori externi. Ca perspective, chiar dacă după dezastrul de la Fukushima anumite ţări (de ex. Germania) şi-au pus în plan renunţarea treptată la energia nucleară, în România nu s-a pus această problemă, energia nucleară are un rol important în mixul energetic (ba se tot discută de ani buni extinderea capacităţii cu 2 reactoare)

Trecem fără probleme, chiar dacă nu cu mare entuziasm, la pasul următor

Pasul 2 - Situaţia financiară

  • O poziţie de cash net pozitivă cu ~2170 mil. lei cash & echivalente şi ~501 mil. lei datorii
  • Pe 2020: venituri în creştere 2-3% (mix producţie – preţ), cheltuieli în scădere 3-4% (contribuţia la ANRE şi provizioane), venituri financiare în creştere 25% (diferenţe favorabile de schimb valutar), per total profit net în creştere ~27%
  • În strategia de dezvoltare până în 2025 văd investiţii care mi se par sustenabile, cu o medie anuală între 300-400 mil. lei

Mai departe fără probleme, trec chiar direct la pasul 3.2 – modelul DCF (Discounted Cash Flow)

Pasul 3.2 – Fair Value – Modelul DCF

Variabile:

  • Estimări pentru EBIT până în 2025: 575 mil. lei anual (am luat o medie a anilor 2017 – 2020)
  • Rata de creştere în perpetuitate: 0% (nu mizez pe creştere, nici chiar ajustată cu inflaţia, datorită unui trend de creştere a eficienţei energetice)
  • Exit  multiplu EV/EBITDA = 5x (mai mare decât media companiei, impulsionată parţial de includerea în indicele FTSE Russell, de un model de business şi situaţie financiară sustenabile şi oricum sub valoarea pe care o are EL (SOCIETATEA ENERGETICA ELECTRICA S.A.), de exemplu)
  • WACC (Weighted Average Cost of Capital) = 10%:
    • Rata de discount a acţiunilor (cu pondere ~90% în structura capitalului) = 10.5% (în ton cu media pentru BVB)
    • Costul ajustat al datoriilor (cu pondere ~10% în structura capitalului) = 4%
  • Impozit pe profit = 16%
  • Depreciere şi amortizare = 544 mil. lei / an (valoarea din acest an, în general nu sunt fluctuaţii foarte mari)
  • Cheltuieli de investiţii: cele din strategia de investiţii amintită mai sus

Fair value rezultat este 26.88 (o subevaluare de 18% faţă de preţul actual de 22.70), incertitudinea o consider medie (modelul de business este mai simplu şi mai clar decât la SNG (S.N.G.N. ROMGAZ S.A.), de exemplu)

Pasul 3.3. Fair Value – Analiza de senzitivitate

Variabila pe care o consider cea mai incertă în modelul de mai sus este estimarea EBIT pe următorii 5 ani (restul consider că sunt destul de conservatoare). Variind această variabilă obţinem:

  • Fair Value ar fi 22.7 (preţul de azi) pentru un EBIT anual de 402 mil. lei (în 2017 a fost 378 mil. lei, în 2018 - 537 mil., în 2019 - 629 mil. lei, în 2020 preliminar 766 mil. lei)
  • Dacă EBIT s-ar menţine constant la nivelul din 2019, adică 629 mil. lei  (deci mai mic decât în 2020), atunci Fair Value ar fi 28.18

Acţiunea este (uşor) subevaluată, analiza de senzitivitate arată bine, mergem la ultimul pas

Pasul 4. Strategie

  • Desigur că o oportunitate a fost în momentul când a fost introdusă în indicele de la FTSE Russell (eu atunci am început să cumpăr). Ţinând cont că este încă subevaluată (şi de faptul că mai am cash de investit…), o să caut să mai adaug în continuare
  • Dividendul anul acesta probabil nu va dezamăgi, posibil să fie chiar mai mare decât anul trecut dacă ne uităm la profit, ratele de distribuţie, planul de investiţii. Deci, aş mai cumpăra mici sume înainte de data ex-dividend (la preţuri favorabile conform analizei tehnice, pe cât posibil) cât timp se menţine cel puţin 10% sub Fair Value. Aş păstra însă şi după data ex-dividend (când este posibil să fie presiune la vânzare mai mare decât dividendul)
  • Ulterior, strategia mea fiind mai ales pe termen lung, o să mai urmăresc momente favorabile (de exemplu, căderi temporare ale preţului energiei mixate cu căderi mari ale preţului acţiunii, de ce nu un upgrade şi din partea MSCI anii viitori etc.)
  • Din 2022 când vor apărea opţiunile la BVB:
    • O să vând opţiuni Call pe perioadă de ~1 an cam pentru ½ din poziţie: de principiu un pic OTM (Out-of-The-Money) dacă preţul este sub Fair Value sau ITM (In-The-Money) dacă preţul este în jur de Fair Value
    • O să păstrez cam ½ poziţie pe termen lung atât timp cât preţul nu depăşeşte cu mai mult de 10% Fair Value

 

Sper să revin în curând cu o privire asupra segmentului de transport – utilităţi.

Succese!

PS: Disclaimer: Deţin o poziţie SNN (S.N. NUCLEARELECTRICA S.A.), dar nu am nicio legătură de business cu compania. Aceasta nu este o recomandare de investiţii, fiecare este responsabil pentru deciziile pe care le ia pe baza analizei proprii!



Investitor din Bucharest , Bucuresti

"Am inceput sa investesc la BVB prin 2008 si incet incet am realizat ca trebuie sa existe niste "algoritmi" bazati pe diferite analize care sa imbunatateasca rezultatele in investitii...asa ca am urmat diferite workshop-uri, atat despre investitii, cat si despre Mind Set, atat in tara, cat si in strainatate, cele mai multe resurse fiind gasite insa pe Internet. Pe pietele internationale am inceput in 2015, un an pe platforme demo, apoi din 2016 pe un cont real. Investesc in special in actiuni, obligatiuni si actiuni preferentiale, ETF-uri si optiuni (in general stock options dar nu numai). Din toamna lui 2018 sunt investitor full-time (asta nu inseamna nici pe departe ca imi petrec 8-9 ore pe zi cu aceste activitati, ci ca ele imi satisfac deja nevoile financiare). FB: Alexandru Anton Cretu"

(13 urmăritori)


Ți-a plăcut? Fii social:
Facebook Twitter LinkedIn Whatsapp Email

970x90 - Banner STIRI

Postează un răspuns
663 vizualizări

- din 0

Nu poți posta sau să răspunzi: Trebuie să fii logat înainte de a posta.

Investeste Virtual, Castiga Real

Termenul zilei
Procedura de insolventa

Procedura de insolventa – Procedura prevazuta la art. 2 alin. (1) pct. 10 din Legea nr. 253/2004, cu modificarile si completarile ulterioare.

Vezi toți termenii



XTB Online Trading
Cursul BNR pentru data 17/09/2021
Moneda Curs
1 EUR 4.9473 RON -0.02 %
1 USD 4.1999 RON -0.10 %
1 GBP 5.788 RON -0.36 %
1 CHF 4.5309 RON -0.41 %
1 CAD 3.3177 RON -0.26 %
1 AUD 3.0693 RON -0.20 %
1 NOK 0.4883 RON -0.08 %


Statistici site
Total membri 1037
Activi azi 1
Membri online 0